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核心观点：

Q2 度过低点，Q3 环比+50%指引欧洲需求修复。据公司投资者关系活动公告，23H1 公司在国内三元市场份额18%，同比+4pct，全球份额约10%，公司二季度实现营收45.26 亿元，环比-46%，归母净利0.68亿元，环比-78%，扣非净利0.27 亿元，环比-91%，主要系原材料价格波动等原因导致毛利率下滑和计提减值损失。上半年公司出货约4.6万吨，根据下游客户需求，Q3 订单预计环比+50%，公司大部分产品以间接形式出口欧洲，欧洲2025 年1 月1 日进入下一阶段碳排放考核，2024 年底车型周期启动，加快宁德时代导入重启技术周期，有望持续打开需求空间和中国产业链渗透率，带动公司终端需求扩张。

复合铝箔结合高镍解决安全问题开启技术周期，全球高镍超高镍渗透率持续提升。随着戴姆勒、PSA、特斯拉等车企加快推进超高镍电池应用，海外高镍超高镍渗透率有望持续提升。23 年上半年公司超高镍多晶产品实现百吨出货，应用长续航电池；9 系实现较大量级出货，应用于4680 电池体系，公司9 系产品单月出货量约百吨级，预计下半年逐步提升至月出货千吨级，增量来自海外客户需求。

韩国基地24 年有望显著起量，欧洲布局静待落子。公司韩国基地已具备2 万吨正极产能和6000 吨前驱体产能，后续推进8 万吨正极和8万吨前驱体项目，结合循环回收实现一体化布局，与LG、SK、松下等日韩电池和欧美主机厂深度合作，预计23 年底到24 年开始大批量供货。公司欧洲基地已经完成选址考察，将会坚定推进全球化步伐。

盈利预测与投资建议。预计23-25 年公司EPS 为2.02/3.29/4.75 元/股，公司凭借产品优势和海外客户储备将受益超高镍海外红利，我们给予24 年20 倍PE，对应合理价值65.75 元/股，给予“买入”评级。

风险提示。销量不及预期；原材料价格波动风险；投产不及预期。

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